机构：黄金价格或维持宽幅振荡

　　受周末新冠肺炎疫情加剧消息影响，3月30日开盘，美股期货大幅下挫，油价出现暴跌，黄金价格冲高回落。目前，虽然全球多个国家采取超宽松的货币和财政政策，但投资者担忧疫情加重将严重损害全球经济，大宗商品需求不振，降低市场通胀预期，金价短时再创新高动力略显不足。在此背景下，金价总体呈现偏强振荡、高波动的特点。

　　A疫情发酵令全球经济陷入危机

　　目前全球新冠肺炎疫情仍处于不断升级的态势，截至目前，美国是确诊病例最多的国家。美国劳工部上周四报告称，初请失业金的人数从前一周的28.2万人激增到328万人。该数据是美国劳工部自1967年开始跟踪失业金申请数据以来人数最多的一次。当前的经济数据正呈现经济危机状态，我们预期2020年全球经济将出现1.5%的负增长。

图为美元指数与金价走势对比

　　当地时间3月29日，美国总统特朗普在白宫玫瑰园记者会上宣布将两周前颁布的为期15天的“社交距离防疫建议”延长至4月30日。特朗普称测试量大是美国确诊病例最多的原因之一，进行快速测试有助于控制疫情，美国将在两周内迎来新冠肺炎死亡率拐点，也即复活节可能达到疫情峰值，预计整体形势将于6月初转好。

　　此次经济危机是因为新冠肺炎对民众健康产生威胁引发的，考虑到解决疫情的方式，比如隔离、封城等手段，将不可避免地对全球贸易、就业等构成巨大影响，因此当前的经济危机有其特殊性，与2008年金融危机相比，新冠肺炎疫情对全球产业链的负面影响或许会更严重。从另一个角度去思考，经济危机的解除，首先要解决疫情危机，在疫情未得到有效控制前，经济复苏就难提上议程，这一点值得投资者注意。

图为vix指数走势

　　特殊的经济危机状态，使得金价也走出了不同的逻辑。危机模式下，避险资产通常受追捧，但从3月9日至19日，黄金的避险功能一夜丧失，金价连续收大阴线， 而且股市、债券、黄金在同一时间同时大跌。从TED价差监控指标来看，经济危机，现金为王，美元现金流短缺是主要原因。从市场逻辑演绎角度来看，疫情发酵，引发美股大跌，基本确立技术性熊市，基金面临投资者赎回的压力，或者投资者自身面临现金需求，从而导致市场主动抛售前期已经获利且最容易变现的资产， 如黄金、国债等。

图为TED价差

　　回顾2008年经济危机，在三季度大型金融机构倒闭、金融市场最恐慌时，金融市场同样呈现了相同的股市、债市、黄金同跌的现象，这种现象的根源是全市场经济危机的预期。换句话说， 我们已然处于危机模式，在这种模式之下，市场很容易出现非理性行为，高波动是当前或者未来几个月金融资产价格表现的常态，建议投资者在交易时轻仓，不逆势。

　　B各国宽松政策支撑中长期金价

　　全球市场目前都受到疫情影响，各国正在采取措施，以限制疫情造成的短期经济损失，并为长期复苏奠定基础。以美联储和欧洲央行为代表的各国央行都开始“开闸放水”了。

图为美国国债收益率

　　以美联储为例，美联储3月将利率下调了150个基点，并宣布了7000亿美元的资产购买计划。美联储在声明中称，联邦公开市场委员会正在采取进一步行动，通过解决国债和代理抵押支持证券的市场压力来支持信贷向家庭和企业的流动。美联储将继续购买必要规模的国债和机构抵押支持证券，以支持平稳的市场运作以及将货币政策有效地传导至更广泛的金融环境。委员会将在其机构抵押支持证券购买中包括机构商业抵押支持证券的购买。此外，开放市场服务台将继续提供大规模的隔夜和定期回购协议操作。

　　至3月25日当周，美联储资产总规模达5.25万亿美元，较之前一周增加逾0.5万亿美元——为2008年10月最大单周操作规模的约两倍，由于美联储在声明中并没有给自己设置购买这些资产的上限，市场将美联储的这一表述视作该机构暗示有可能在未来无限宽松。美联储还在不断地推出新工具支持市场，推出规模最大的刺激政策，甚至比大金融危机时期还要大，可谓火力全开。

　　与此同时，上周美国国会还通过了2万亿美元的救助计划。方案提出，给大企业提供约5000亿美元；给小企业超过3500亿美元；给中低收入美国人派发现金，成年人每人1200美元、儿童每人500美元；对受助企业提出不得在贷款期及期满后一年内回购股票等限制。超宽松的货币和财政政策，意味着在未来几个月，大量货币将冲入市场，这是前所未有的水平，黄金将由此获益。

图为基金净多持仓与金价

　　C未来通胀预期将影响金价走势

　　从黄金的货币属性出发，实际利率与金价具有高度负相关性，通常是交易员判断金价的重要监控指标。实际利率=名义利率-通胀，所以主要通过利率和通胀的相对强弱去判断未来金价。

图为实际收益率与金价走势对比

　　为了促进经济复苏，2019年下半年，美联储三次降息，带动全球央行维持宽松的货币政策，使得市场名义利率持续低走。按照常规经济规律，除非发生特殊情况，通常全球通胀指标一段时间会相对稳定，因此实际利率持续走低，推动黄金价格形成了目前的这一轮牛市。在此轮黄金上涨的过程中，受中东地缘风险等事件影响，金价未出现比较大幅度的回调，新冠肺炎疫情的暴发和持续发酵更是推动了金价不断刷新年度高点。

　　3月原油价格危机的出现，令通缩预期陡升，改变了市场的逻辑，宽松预期已经被市场消化，但是实际利率逆转，再加上此前上涨未出现过常规回调的金价，所以3月中旬金价回调幅度令市场措手不及。3月下旬，油价临近20美元/桶的绝对低位，各国货币和财政政策加码，令名义利率大幅走低，重新逆转了实际利率，金价重新反弹。

　　我们预计至少到三季度，全球宽松的货币政策预期不会改变，名义利率处于低位将是常态，目前油价的表现会影响市场对通胀的预期，所以需要跟踪原油价格。此轮原油价格下跌的导火索是沙特与俄罗斯未达成新的减产协议，但根本原因是经济疲弱，原油自身供需的失衡，所以中期外盘油价重新回到50美元/桶以上的概率较低，二季度原油生产国即使出现新协议，预计也只是短时提振油价。由此我们认为二季度推动金价上涨的动力不足，仍需要关注疫情进展，金价宽幅振荡的概率更大。如果疫情能在二季度缓和，经济在三季度开始复苏，则三季度通胀预期上升，可能带动金价更大幅度的上涨。

　　D实物需求与投资需求表现不一

　　从实际市场表现看，实物需求开局不利，投资需求总体有支撑。中国2019年的消费需求比前一年下降了15%，印度下降了9%，目前而言2020年也开局不利。全球最大黄金需求国之一的印度，近期该国进入封城状态，势必影响黄金需求，根据路孚特Metals Research数据，印度今年前两个月的黄金进口量为72吨，比去年同期下降了26%，除非印度能设法防止疫情迅速扩散，否则该国黄金需求可能会进一步受到打击。

图为黄金ETF与金价

　　中国很大程度上已从新冠肺炎疫情中恢复过来，但黄金需求尚未回升，从区域贸易中心新加坡的黄金进口量从2019年12月的17吨下降至2020年2月的区区2.2吨；海关数据显示，瑞士2月对中国的黄金出口量也大幅下降，从1月的17吨降至2吨。随着中国开始从新冠肺炎疫情引起的经济衰退中复苏，黄金进口很可能会回升，但问题是，回升力度是否强劲到足以启动一轮金价上涨。

图为金价周线

　　央行的买盘可能也暂停，特别是考虑到全球大多数政府都急需现金来刺激经济，而这可能比增加黄金储备更为重要。

　　通常黄金 ETF 与金价有正相关性， 截至3月28日，全球最大黄金ETF——SPDR Gold Trust持仓量964.66吨，在资金流动性充裕，避险情绪发酵的情况下，投资者通常会选择购买黄金ETF，因为其基本能反映市场的情绪和趋势。

　　从绝对价格角度看，黄金价格二季度或总体宽幅振荡，3月中旬金价曾回测1450美元/盎司附近支撑，从价格图线看，1350美元/盎司附近是2016—2019年一季度等年份价格高点形成的关键支撑，也是2019年金价牛市的起点，我们认为是金价振荡的下方底线区间，这个位置金价很难下破，期权交易者可以重点关注。从2008年金融危机期间黄金的回调幅度看，从高点回落最大值是380美元/盎司，如果从1700美元/盎司测算，也是围绕在1350/盎司附近。金价上方的第一阻力是千七整数关口，进一步阻力1750—1800美元/盎司，目前市场无突出矛盾，短中时千七关口或难以逾越；市场避险情绪深度发酵，或者疫情危机解除，通胀预期再起，金价二季度挑战2011—2012年顶部区域，这种情况目前概率较小。

　　(作者单位：宏源期货)