【深度】原油大跌的真正凶手：对冲需求导致不平衡持仓

原油市场在去年10月触及高位后，开始了持续下跌，尽管近期又小幅回升，但整体仍显低迷。

从去年10月初到12月末，原油价格跌去了差不多40%，这背后一方面是美国对伊朗制裁未能真正实现，一方面则是美国原油产量意外增加，此外还有各原油出口国没有有效减产以及全球经济增长放缓。

虽然上述原油都打压了油价下跌，但近期这种几乎类似于2014年11月OPEC会议后大跌的状况，仍然让人疑惑。在2014年OPEC意外结束了其限产协议，导致油价大跌。

但2018年四季度，原油市场并没有出现这种大新闻。

和这一次的原油相比，1987年10月的美股市场有些相似。

1987年10月19日被称为“黑色星期一”，股市单日大跌22%。当时的美国财长Nicholas Brady解释称，最初的下跌是由表现糟糕的经济数据引发的，但之后机构投资组合中期货合约的抛售加剧了市场下跌。

当时的很多机构的投资组合中都持有期货合约作为“保险”，在价格触发期权定价模型后，就需要出售这些“保险”资产。

这种类似的情况正使得原油市场遭遇如今的“慢闪崩”。布伦特原油价格从10月触及的85美元/桶，大跌到12月50美元/桶。

整个夏季中，市场都在押注原油价格走高，因为认为美国会重新对伊朗实施制裁，并且全球需求会增加。

但之后市场对全球经济增长预期下降，而美国对伊朗的制裁和市场期盼的也不同。

从美国证券交易委员会(SEC)文件显示，美国的独立原油生产商在买入了约1亿5千万桶四季度原油产量以及超过3亿桶2019年原油产量作为“保险措施”。此外，去年11月有大约1亿桶原油的WTI原油期货卖权出现。在原油价格下跌的情况下，这些生产商开始抛售这些原油，也就为原油市场带来进一步下行压力。

正如1987年的股市，如今的原油市场下跌也因此加剧，买家很少，而市场有大量抛售。

此前入场的投资者和投机者现在看不到机会，这也和1987年的股市很相似。

在市场对OPEC接下去会怎么做，以及美国对伊朗制裁到底会如何不明确的情况下，整个市场都选择观望。原油价格的下跌伴随着原油生产商股票的一同下跌。

此外，缺乏买家还使得原油市场的波动率大幅上升。波动指数VIX从10月到11月几乎翻番，而波动指数的上升触发了更多自动卖盘。

这就是一个恶性循环，正如1987年的股市。

此外， 原油市场的交易模式也更加剧抛售，尽管实物市场交易员们都在度假，但原油市场还在继续交易。美国感恩节后第二天WTI原油跌去了超4美元/桶，而圣诞夜12月24日当天也跌去了差不多3美元/桶。原油交易员们或许在度假，但自动交易没有停歇。

在1987年的闪崩后，交易监管有所改善。而今的投资者们，或许需要更多地关注金融和实物原油市场的联系。

当日，交易规则的改变并不能改变原油市场本身的一个问题，而这也是大宗商品市场的本质，即一个买单必须对应一个卖单。在独立生产商对冲需求增加的情况下，投资者、消费者和投机者买入期货的需求却没有增加。因此，市场缺乏“买家”。

生产商对冲的需求变得更大，其增加幅度可以从空头持仓和掉期交易空头头寸与美国能源信息署原油产量的增加量对比而知。

在2007年，生产商的对冲量大约为四个月的产量，而到2018年年末，对冲量差不多是八个月的产量。

无论上述数据是否精确，总体而言就是如今原油生产商的对冲量在增加，推动了市场空头持仓的增加。

但与此同时，多头持仓却没有出现相应的增加。

正是这样的不平衡导致了如今原油市场持续下跌，而那些生产商的对冲持仓都还在观望，等待抛售。

在美国原油产量会继续增加的情况下，这种因对冲需求带来的压力恐怕会继续增加。