“无限QE”意在缓解恐慌 重点要看财政政策

　　美国联邦储备委员会23日宣布，为确保市场运行和货币政策传导，将不限量按需买入美债和MBS。市场普遍认为这是“无限QE”的开启。美联储的措施释放出三个信号：首先，“开闸放水”意在缓解恐慌情绪。其次，无上限购买MBS为了预防的房地产出现问题。第三，稀释债务，释放财政政策空间。

　　但值得注意的是，美联储宣布无限QE之后，美股依旧下跌，恐慌情绪仍在，这或反映出在危机时期货币政策发挥空间是有限的。当前的情况是由疫情的不断蔓延所致，美联储的QE行为只能延缓企业和居民部门的下滑，无法起到提振的效果，本质上解决危机还是要先解决疫情的问题，这一方面财政政策的作用要远大于货币政策，这是与08年次贷危机最大的不同。而当前美国财政刺激计划依旧受阻，因此美联储的措施只能延缓危机到来，不能根本解决市场恐慌问题，重点要看后续财政刺激计划的推进情况。

　　一、事件

　　美国联邦储备委员会23日宣布，为了支持关键市场运转，将购买所需的国债和MBS的数量从之前的7000亿美元提升至按需购买。市场普遍认为这是“无限制QE”的开启。同时，美联储还将把机构商业抵押贷款支持证券纳入抵押贷款支持证券的范围。此外，美联储还将有以下操作：第一，新设工具来支持雇主、消费和企业的信贷流动，规模达到3000亿美元，财政部将利用外汇稳定基金(ESF)为其提供担保支持；第二，设立两项信贷支持便利，以支持向大型雇主发放信贷：用于发行新的债券和贷款的一级市场公司信贷便利(PMCCF)和为二级市场公司债券提供流动性的二级市场公司信贷便利(SMCCF)；第三，设立定期资产支持证券贷款工具(TALF)，以支持针对消费者和企业的信贷流动。TALF将允许发行由学生贷款、汽车贷款、信用卡贷款、小企业管理局(SBA)担保的贷款以及某些其他资产支持的资产支持证券(ABS)；第四，扩大货币市场共同基金流动性工具(MMLF)和商业票据融资机制(CPFF)，前者将包括更广泛的证券，包括市政可变利率即期票据(VRDNs)和银行存单，以促进对市政当局的信贷投放，后者将高质量、免税的商业票据纳入合格证券，促进信贷流向市政当局。第五，将推出名为“主体街”商业贷款项目(MSBLP)为中小型企业提供贷款，在新冠疫情影响公司运营状况下，防止出现公司债大面积违约。

　　二、点评

　　首先，“开闸放水”意在缓解恐慌情绪。美联储不设上限购买国债和MBS反映出当面美国市场流动性的匮乏情况，但是这种流动性匮乏与08年次贷危机有很大的不同，在次贷危机中宏观流动性枯竭，美联储出手救市提供流动性。而当前受到疫情影响，避险情绪的上升使得微观层面交易流动性匮乏，美国商业银行仍具备流动性，但是市场恐慌情绪下使得资金无法在市场间流动，因此美联储的QE表面上是提供流动性，实质是为了缓解市场恐慌情绪，打通市场资金流动的渠道。

　　其次，无上限购买MBS为了预防的房地产出现问题。次贷危机由房地产行业引发，房地产对经济增长和财富效应有着巨大影响，经济危机也多与房地产有关。从财富效应上看，美国居民杠杆率自2008年金融危机之后就不断下降，目前降低至2000年的水平，较次贷危机高点下降了近23个百分点。因此相比2008年，居民杠杆率的下降对房地产市场爆发风险的影响较低。2005年美国居民和非营利机构部门持有房地产资产24万亿美元，占总资产的33%，而目前占比为26%。从投资上看，次贷危机时期住宅投资占固定投资的比重接近30%，而目前占比不到20%。因此整体来看目前房地产市场的风险较08年要小很多。但是投资银行和商业银行大量持有MBS，如果MBS流动性枯竭，就会影响到银行的流动性，进一步可能引发房地产危机，而美联储的行动就是为了预防这一危机的发生。

　　第三，稀释债务，释放财政政策空间。次贷危机之后，美国政府杠杆率不断攀升，目前已达98.7%，同时企业杠杆率也攀升至历史新高的75.3%，在当前情况下，美国政府的救市行为意味着政府的杠杆将会继续增加，政府债务会不断扩张。而在美联储的无限QE下，美元贬值会使得美国政府债务被稀释，政府举债的空间将有所放大。此外，涉及金额达到1.8万亿美元的美国第三轮紧急经济救助计划仍在搁浅，因此美联储的措施可以视为对当前财政政策受阻的一种替代。

　　但值得注意的是，美联储宣布无限QE之后，美股依旧下跌，恐慌情绪仍在，这或反映出在危机时期货币政策发挥空间是有限的。当前的情况是由疫情的不断蔓延所致，美联储的QE行为只能延缓企业和居民部门的下滑，无法起到提振的效果，本质上解决危机还是要先解决疫情的问题，这时的财政政策的作用要远大于货币政策，这是与08年次贷危机最大的不同。而当前美国财政刺激计划依旧受阻，因此美联储的措施只能延缓危机到来，不能根本解决市场恐慌问题，重点要看后续财政刺激计划的推进情况。