抄底黄金的法宝：保持耐心谨慎 长期看涨逻辑不变

　　 耐心和谨慎是今年抄底黄金的法宝。

　　仅在两周前，国际金价一度向上突破了1700美元的整数关；彼时国内黄金TD合约价格高点为378.15元，只需要再涨5%，就将创下历史新高。然而目前，金价却在1500美元或336元附近挣扎。多数市场评论认为，此轮暴跌是由市场流动性紧张引发的抛售。

　　即使记忆不再犹新，我们仍然可以从2008年前后的历史数据中看到现在的影子，各类资产排队出清，“万般皆下品，唯有现金高”。随后美联储紧急启动了超宽松货币政策，今年更特别的是，美股熔断次数成为了一个很难预测的数字。

　　近期贵金属市场连续下跌，关于抄底的讨论越来越多，然而当我们严肃的考虑这件事情时，会发现虽然长期的看涨逻辑仍然坚实，但短期的事实并不乐观。

　　首先，流动性仍然是个问题，即使金价有反弹，也不能排除现货大单趁机抛出。上周开始，市场已经关注到流动性问题还没有随着宽松政策出现明显缓解，这和愈演愈烈的海外疫情一起造成了更加恐慌的市场情绪。以美元为例，3个月远期合约与隔夜掉期的差值可以在一定程度上反映市场流动性的变化：

图1:3m FRA-OIS 来源：Bloomberg

　　可见，这次的紧张程度已是次贷危机以来最高，目前虽然在各类纾困政策下有小幅回落，但仍未有明显改善。上周，美国已经和部分国家签订了货币互换协议，另外全球负利率债券规模大幅缩减、美国投资级债券收益率飙升以及信用评级下调等现象都反映出海外美元的紧缺状况还将持续一段时间。因此，为了应对危机，不能排除有一些受到严重影响的中小经济体陆续抛售黄金储备。

　　其次，黄金的配置资金有溢出迹象；并且投机多头持仓仍然处于历史较高位置，预示金价仍需洗盘，才能积蓄动力走出新的上涨趋势。从最新的数据来看，投机多头和空头均在上周减仓，意味着资金在流出投机领域；同时，SPDR基金持仓自3月9日以来一路减持，持有长期观点的配置资金也在退缩。历史数据显示，金价只有在多空投机力量比较均衡的时期(最近一次是在2018年底至2019年初)才能启动一轮长牛；如将目前阶段视为2010年前后的牛市中途休息，金价会在投机力量的反复下经历一段震荡时期，这对于当前来说，更具有借鉴意义。

图2:CFTC投机多空持仓与金价

　　最后，从更长期的观点看，未来仍然是光明的。目前市场对经济衰退的预期是类比于2008年的次贷危机，但实事求是的讲，这次危机对于经济的损害程度并没有08年那么确定，但极端的恐慌情绪却不逊于08年。本轮新冠疫情带来的危机在实际上给经济造成的损害程度，将取决于疫情控制和恢复的速度，如果经济活动停滞的时间过长，导致部分产业链的核心企业倒闭，则在严重的情况下可能造成恢复时间长、甚至产业结构转移。相反，基于我国的应对经验，全球疫情控制好于预期的可能性还是存在的。如是，则各类通货(包括贵金属和大宗商品等)的需求利空出尽，同时又受益于货币政策，有望迎来反弹。更进一步的展望，伴随着原油(23.97， 0.61， 2.61%)价格战的谈判进展和各国陆续启动的财政纾困计划，通缩预期向通胀预期转换将标志着贵金属和大宗商品从反弹走向反转。从历次经济周期的演变时间来看，即使在较悲观的预期下，这一过程也可能在未来三到五年内出现。

图3:黄金ETF基金SPDR持有量

　　因此，在制定具体的投资计划时，建议投资者对短期贵金属市场的超跌继续保持耐心和谨慎，通过密切观察本文中提到的流动性转好迹象和投机头寸、配置资金变化来把握时机；技术层面，尽量避免对抄底价格的猜测，所谓“逢低买入”，并不是跌狠了就买，而是寻找未来几个月价格某次较明显的上涨，选择其后回落不创新低的机会尝试买入。在投资标的选择上，仍然优先考虑黄金，通过上述逻辑来判断买入时机；白银和铂金的操作思路则主要把握大宗商品的价格修复行情，滞后于黄金操作。