特别国债发行方式之争：央行印钞买国债可行吗

　　新冠肺炎疫情对中国经济社会造成的冲击前所未有，因此，为落实“六保”，财政政策刺激力度加大，货币政策予以配合。

　　在财政困难、中小微企业生存艰难的当下，为了真正发挥财政政策扩张性以稳经济的作用，中国财政科学研究院院长刘尚希近日建议，可以将抗疫特别国债设置为5万亿元规模，分次发行，并让央行扩表，零利率购买，所筹资金用于落实“六保”，以引导预期和提振市场信心。

　　央行在一级市场直接购买国债的行为，叫做财政赤字货币化。即政府收不抵支出现赤字时，不像往常向市场发债借钱，而是政府让央行“印钱”来弥补赤字。

　　但当下是否真的走到了政府左手印钞右手花钱这一步？支持者有，反对者更多。支持者认为，这是应对疫情的非常之举，应该要出手快、狠、准。反对者认为，当前宏观政策空间充足，没必要走到这一步，一旦开了赤字货币化的口子，或埋下系统性风险隐患。

　　特别国债发行方式之争

　　新冠肺炎疫情冲击下，一季度国内生产总值同比下降6.8%，全国一般公共预算收入同比下滑14.3%，十分罕见。在稳经济的一揽子政策中，中央提出发行抗疫特别国债。

　　历史上我国曾两次发行过特别国债。由于1995年通过的《中国人民银行法》明确，央行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券，前两次特别国债发行时，基本都是银行购买特别国债后，央行再从银行手里购买特别国债，这样央行是从二级市场购买国债，并非法律禁止的直接购买国债，因此并不违法。

　　今年抗疫特别国债的规模和使用方向，尚待即将召开的全国两会期间揭晓。但对于特别国债的发行方式，却已经引发市场空前热议，并泛化为赤字货币化之争。

　　刘尚希表示，在当前财政非常困难的情况下，又面对“六保”的重大任务，采取以往常规的财政政策可能是不够的。基于这种考虑，有必要使赤字货币化，因为货币状态已经发生改变，赤字货币化不会带来通货膨胀，也不会导致资产泡沫，相反可以为财政政策提供空间。

　　他建议，可以设置一个以“六保”为用途的专门特别预算，通过发行特别国债来筹措资金来源，特别国债的预算规模可以考虑达到5万亿元，分次发行，央行扩表，零利率购买。

　　为何央行当前有必要在一级市场直接购买国债？

　　中国财政科学研究院研究员李成威告诉第一财经记者，财政与央行直接对接发债操作更加灵活，可以承诺较大规模特别国债，来提振市场信心。分次发债也可以根据经济运行实际情况来定，随机应变。如果在二级市场发行大规模特别国债，可能难以承受，对市场挤出效应明显。而且这样操作不计入赤字，给实施其他财政政策预留空间。

　　“从技术层面来看，央行在二级市场购买特别国债存在一定的时滞，前期在发行阶段会对市场资金造成一定的挤出效应。所以刘尚希认为在目前疫情冲击压力较大的情况下，在现有机制不畅的情况下，希望能有更为直接有效的方式。”一位机构首席经济学家告诉第一财经。

　　中央财经大学政府预算研究中心主任王雍君教授告诉第一财经记者，央行在二级市场购买国债，是在货币政策框架内的操作，避免了超发货币。而在一级市场购买国债也并非不可行，但经济上的前提条件是必须对经济与就业增长目标做出重要贡献，对通货膨胀、利率、汇率表征的宏观经济稳定目标的负面影响相对很小，且财政可持续。

　　敬畏市场防范潜在风险

　　相比于有条件地支持赤字货币化，市场上反对的声音似乎更多。

　　央行原调查统计司司长、中欧国际工商学院教授盛松成认为，中国目前不宜采取财政赤字货币化，除非市场完全失灵。

　　盛松成告诉第一财经记者，一级市场发行国债(央行不参与)会受到市场制约。我们要敬畏市场，市场往往比政策制定者高明。通过市场的反应，我们才知道该不该发、发什么、发多少、何时发，有没有风险和不良后果。但财政直接从央行融资往往是没任何制约的，直接和间接、短期和长期的后果与风险很难预测，所以不到万不得已，不能搞财政赤字货币化，我国和美国都有过沉痛的教训，才会有法律的明令禁止。美国现在如此大规模QE(量化宽松货币政策)，但还是不许财政赤字货币化操作。

　　他认为，央行直接通过一级市场购债，将制约货币政策操作空间，如美联储曾实施的扭曲操作(通过抛售短期国债购买长期国债，引导长期利率下行)就难以实施。央行直接从一级市场认购国债，也将影响正常国债收益率曲线的形成，制约货币政策的有效实行，阻碍货币政策价格型调控的改革。

　　清华大学五道口金融学院理事长吴晓灵也认为，中国市场仍有一定的政府债券容纳能力，央行没有必要在一级市场直接购买政府债券，应该通过公开市场买卖政府债券向市场提供必要的流动性支持。

　　“我认为目前采取赤字货币化必要性不强。特别是在界定清楚这是一次性操作，还是未来可以成为惯例之前，不宜仓促行事。法律层面一旦被突破，很难回到原位，这是目前反对者最为担心的地方。”上述机构首席经济学家说。

　　央行货币政策委员会委员马骏也是反对者之一。他认为，一旦政府认为它可以无限量、无成本地从央行获得融资，其财政支出行为就会严重丧失纪律，中长期可能会导致一些恶果，包括通货膨胀、金融风险、货币贬值、经济生产率和增长潜力下降等。

　　马骏表示，对当下的中国来说，虽然疫情对经济和财政收支造成了短期的冲击，但从二季度开始，经济复苏势头已经相当明显，财政收支情况也会逐步好转。即使今年我国要比去年多发一些国债、特别国债和地方政府专项债，其规模并不会太离谱，完全可以在现有的财政与金融之协同框架下有序进行，比如通过适度降低存款准备金率、设计某些向银行定向提供流动性以支持其购买新发国债的机制等。

　　“没有必要大动干戈，以增加长期经济金融风险为代价，打破好不容易建立起来的‘央行不得对政府财政透支、不得直接认购政府债券’的法律底线和对财政行为约束的最后一道防线。”马骏称。

　　盛松成认为，当前我国货币政策调控正在由数量型向价格型转变，贸然实行财政赤字货币化，容易引发市场信号混乱、价格扭曲、货币超发、财政失衡，埋下系统性风险隐患。