负利率不是万能的

　　做央行行长，心理素质一定要稳。

　　美国一季度经济数据表现黯淡，失业率大增，当市场开始怀疑美联储货币政策工具箱内究竟还有没有牌的时候，美联储主席鲍威尔站了出来。当地时间5月13日，他在彼得森国际经济研究所发表演讲，向市场明确表示：负利率政策尚不在美联储的考虑范围之内。

　　此话一出，市场立刻重新洗牌。最早释放负利率预期的30天期联邦基金利率期货21年1月合约应声回落至100以内。不过，记者查阅更久月份的合约，却发现市场对负利率的预期依然存在，明年4月的合约价格仍然超过100，达到100.01。换句话说，鲍威尔此番表态仅仅是将市场预期推后，但没有消除。

　　捋一捋今年美联储的表现，市场有疑虑是可以理解的。3月份，美国本土疫情尚不严重，但美联储在极短时间内就把降息空间用完，其稳定金融市场的急迫心情溢于言表。转眼到了5月，美国本土成了全球疫情重灾区，几乎所有数据都显示经济在往更坏的方向发展的时候，美联储又“不着急”了。这也难怪，市场上会有负利率预期存在了。

　　实际上，因为经济未来的走势已经明确，美联储的关注焦点其实已经从危机模式转入了常态应对，这层意思在鲍威尔这次的讲话中已然明确。他说，迄今为止的政策反应为经济提供了一定程度的缓解和稳定，并在复苏到来时提供一些支持，但由于未来疫情的发展仍然有极大的不确定性，这种不确定性则有可能引发更长时间的担忧。

　　他进一步指出，美联储真正能够做到的事情，是在危机突发令整个市场流动性突然干涸的情况下起到桥梁作用。至于随着时间的推移，流动性问题逐渐转化为偿付能力问题之后，货币政策能够起到的效用是有限的。他也明确呼吁美国政府在财政政策上进一步发力，直言如果财政支持有助于避免长期的经济损害，并带来一个更强劲的复苏，那就是值得的。

　　这才是鲍威尔此次讲话最核心的内容所在。从过去十多年来各种超常规货币政策的实践来看，负利率或者各种量化宽松政策对经济复苏的贡献可以说是微乎其微。全球金融市场发展至今，央行需要面对的问题早就不只是台面上的金融体系，更有潜藏在经济体系内，化身为各种“实体经济”的影子银行系统。由于整个系统的运行极度依赖融资效率，继而央行政策的一举一动，看起来都与经济“繁荣”息息相关。此次的负利率预期，本质上也可以视作是市场对美联储的一次“逼宫”。

　　不过话说回来，市场的预期也并非全无道理。虽然财政政策事关长期经济稳定，但其缺点也很突出——决策效率低。特别是全球主要经济体的宏观杠杆率又处于高位，当继续突破赤字率面临巨大阻力之时，央行在整个系统中的地位无疑就会更加突出，这也是近年来所谓的现代货币理论大行其道的根源所在。负利率虽然不是万能的，或者说各种超常规货币政策虽然未曾经过实证检验，但总归给了市场一线希望吧。万一最后有用呢？