全球央行“大放水”是把双刃剑

　　从大力度舞动常规信贷投放工具，到全方位创新流动性供给管道，海外各大中央银行为抗御新冠肺炎疫情对经济的侵害与冲击，集体按下了货币政策宽松键。按照贝莱德的统计数据，自疫情发生以来，各主要国家中央银行合计向市场注入的流动性较2008年金融危机时期高出近一倍。丰沛而充足的流动性无疑凝聚着拯救经济与促进增长的美好愿景，但最终能够显示多大的经济提振效能，以及是否衍生出诸多负面效应却是一个同样值得探究的话题。

　　将QE(量化宽松)升级到无限版本，意味着美联储可以通过购买美国国债和机构抵押支持证券向市场无节制地供应流动性。而且学着美联储的做法，欧洲央行也将QE规模扩大到了8700亿欧元，英国央行的债券购买量同期增至6450亿英镑，日本央行也实施了5000亿日元国债回购计划。在新兴市场，印度央行将QE规模扩大到了1万亿卢比，印尼央行购买的印尼盾政府债券今年已经超过了110万亿印尼盾。

　　在货币政策轨道上各自踩下宽松“油门”的同时，全球主要国家中央银行还联手向市场共同“输血”。在联合欧洲央行、英国央行与日本央行等14个国家中央银行开启货币互换协议的基础上，美联储设立了临时回购协议工具(FIMA)，允许170家外国央行和其他国际货币机构用持有的美国国债兑换美元，缓解全球市场上美元流动性不足的压力。

　　全球央行的“大放水”行动收获到了一定的预期目标，至少由“美元荒”引起的资本市场剧烈波动因此得到了有效的控制，也基本消除了由流动性危机演变成货币危机的可能。不过，货币政策开闸“放水”最终对经济的提振作用有多大就值得观察。也许正是基于对既有宽松货币政策的刺激效应可能相对有限的判断，国际货币经济组织(IMF)预计今年全球经济将大幅下降3%。

　　就理论上言，货币当局均希望流动性能够顺畅而有效地传导到实体经济，但由于美元是零利率，日欧等主要经济体货币还是负利率，存贷差的收敛给作为信贷主体的商业银行所能制造出的盈利空间非常之小，无形之中遏制了金融机构的信贷动机。不仅如此，在经济收缩阶段，银行一般会做出顺周期的行为选择，即为了控制道德风险而主动放缓信贷与提高资金需求门槛。而更为重要的是，在经济下滑周期且前景不确定的商业环境中，企业往往也会自动缩短信贷需求与投资半径。

　　因此，本次全球央行在“大放水”的同时，都选择与扩张性财政政策紧密衔接的基本路径，且政策救助与发力的重点不是对准中小企业，就是困难群体，抑或是消费层面。比如，在美国第三轮约2万亿美元的经济刺激计划中，美联储与财政部联手推进为中小企业纾困的“主街贷款计划”和为小型企业解难的“管理贷款计划”。同样，英国总规模为90亿英镑的财政补贴的倾斜目标是小企业信贷担保以及职工补贴发放。而在德国总额7500亿欧元的刺激计划中，有500亿欧元专门对中小企业和个体工商户发放一次性补贴。全球各国采取这种几乎一致的经济救助模式的目的，无非是希望在支持有力供给的同时，尽可能创造出更多的有效需求。

　　按照目前各国经济救助计划规模占GDP约为10%的平均当量计算，可以产生的托底资金近10万亿美元，赋予经济回升的能量不可谓不大。而更重要的是，如果疫情长时间得不到有效控制或者经济衰退概率加大，各国的经济拯救力度势必继续加码。当然，最大程度地减少新冠疫情对经济造成的冲击，尽可能消除未来增长的不确定性，还需要各国在宏观政策上进行密切与通力合作，包括分享防疫抗疫成功经验，共享医疗卫生设备资源；主动维系本币稳定，不搞竞争性贬值，确保规范与正常的国际贸易秩序；而在政策工具配备上，要尽可能选择更为积极的财政政策等。

　　与关注经济增长前景相比，以全球央行“大放水”为主要方式的经济刺激计划可能产生的负面效应，也同样必须引起高度重视。

　　一方面，美元流动性的泛滥极有可能推高资产价格，并且在石油价格以及大宗商品价格持续萎靡的情况下，过多的流动性势必朝着资本市场集结，风险资产由此获得空中加油之力，控制不好很可能酝酿出新的金融风险。另一方面，超量的美元流动性极易引发通货膨胀，如果经济增长同时徘徊不前，一些国家将会有面临“滞胀”的风险。尤其需要强调的是，鉴于多年物价低迷的结果，美日欧等主要经济体所面临的通胀风险并不会因流动性的泛滥而增大，但更多的新兴市场国家也许会遭遇新生通胀的洗劫。

　　除了通货膨胀压力外，新兴市场还必须高度警惕资本流动风险。虽然美元利率接近于零，但今年以来美元的汇率却不降反升，同时由于不少新兴市场国家跟进美联储降息，已产生资本大量外流现象，仅疫情发生以来从新兴市场流出的资本已远远高于2008年全球金融危机时期。

　　按照以往经验，在经济步入常态后，全球央行尤其是美联储都会选择货币政策正常化，美元利率的回升又势必导致非美国家资本的加速流出，从而让本来外汇储备家底薄、债务负担重的一些新兴市场国家遭遇“失血”之痛与经济倾轧之苦。对此，除了在注重提升自身经济增长实力，维护本币价值外，新兴市场国家更离不开国际社会的支持与援助，包括适当的债务减免以及掌握好货币政策回归常态的节奏等。