年末大戏上演？中国资产能否开启大行情

　　年关难过，资本市场也有这个讲究！那么，今年会不会好过？由于年底结算等原因，每到年底，市场多数情况下并不会太好。年底若能走好，大概率也会有一轮大牛市，2012年底和2014年底的行情亦是例证。从11月几个交易日的行情来看，市场并不太差。

　　今日股、债、汇三市联动，全面上扬。其中，人民币汇率尤其强势，离岸人民币单日大涨360点，成功升破7这一重要关口。人民币重回升值轨道，央行又施“雨露”，资本市场是否会开启大牛市？

　　股债汇“三市联动”，北水狂买 11月5日，市场三喜临门（603008）。首先来看股票，沪深两市全线上扬，总市值增长约3000亿元。上证指数收盘涨0.54%，报2991.56点，录得三连升，一度站上3000点；深证成指涨0.71%，报9938.61点；创业板指涨0.79%，报1713.29点；上证50盘中创21个月新高。

　　北上资金近期狂买A股，今日北向资金净流入52亿元，已经是连续第9个交易日净流入，共计买入金额约340亿元。

　　从债市来看，今天国债的表现也十分抢眼。

　　十年期国债收益在10月30日见到阶段新高的3.337之后，终于开始震荡下行。

　　银行间现券主要利率债收益率下行5-6bp；银行间市场资金面继续维持宽松，主要回购利率走低，隔夜加权利率再度跌破2%关口。

　　人民币的表现相对于股债而言，其实更为抢眼。近一个月时间，离岸人民币升值近1700点，今日更是单日飙涨360余点，并成功升破7这一关键位置，并创三个月新高。

　　人民币资产缘何突然暴走？ 人民币最近走出牛市格局可能存在以下四点原因：

　　研究机构莫尼塔表示，目前人民币汇率已经进入“舒适区”。

　　一是中美冲突缓和。2018年6月中美贸易争端发起以来，该因素对人民币汇率的影响占据更主要位置。目前人民币贬值幅度已显著超出了美元走强的影响。近期，中美贸易谈判不断出现良好势头，第一阶段协议已经有部分原则性共识。11月份还存在签订相关协议的良好预期。

　　二是美元上行乏力。2018年4月以来美元指数的持续强势或已接近顶部。莫尼塔作此判断依据有三：其一，今年以来一直支持美元指数的“美强欧弱”格局会否延续，值得审视。按照IMF、惠誉等权威机构的预测，美国与欧洲经济增速的差异在2018年、2019年都有显著拉大，而2020年这一差异将较今年收敛。其二，今年以来美元强势震荡，美国经济走弱迹象开始更多呈现，会给一向视“强美元”为心头患的特朗普以所谓的“口实”，美国政府货币干预的可能性不能排除。这从中美阶段性贸易协议可能纳入汇率条款中就可见一斑。其三，英国大概率能够在明年1月成功退欧，在此期间英镑对美元的影响将从推升转为下拉。

　　三是外资流入畅通。金融对外开放所带来的外资流入中国股债市场，正逐渐成为中国国际收支的重要构成。现阶段人民币资产的吸引力有所增强：其一，海外对中国经济的担忧有所减弱。今年下半年以来，Markit的中国制造业PMI(财新PMI)连续回升，明显好于全球平均水平。其二，人民币汇率“破7”之后，减轻了海外资金流入的顾虑。此后北向资金的流入出现了明显加速，外资增持中国债券规模也在9月大幅回升。其三，中美利差给予了外资较为充分的溢价。目前人民币资产收益率在全球“越看越正”，10年期中美国债利差相当高。

　　四是MLF突然降息。MLF利率操作政策信号色彩较强，且5bp是LPR的报价步长，MLF调降5bp信号意义大于实际意义，让稳经济的市场预期大幅增强，对“滞涨”的逻辑将会有明显弱化。此外，MLF利率是LPR的定价基准之一，在MLF利率小幅下行释放政策信号的背景下，预计后续LPR利率或有小幅调降。这一操作有利于权益市场和债券市场。

　　资本市场开启牛市？ 那么，资本市场是否就此开启一轮牛市，年底“结算魔咒”是否就此打破？分析人士认为，MLF“降息”在一定程度上能够提升市场估值。由于此次“降息”使得十年期国债收益率出现下滑势头，权益市场的估值水平可能因此获得部分提升。而从债市自身的角度来看，资金价格若能持续下行，也会推动其收益率进一步下行。

　　广发证券郭磊认为，此次政策操作对“滞涨”的逻辑将会有明显弱化，对股票和债券均形成一定程度利好。但对于股票来说，仍需继续确认的是基建修复等增长端线索；对于债券来说，大的环境仍是周期性而非趋势性。一是复苏，它强调的是基建、汽车、竣工等条线的修复和制造业补库存带动实际GDP企稳和名义GDP回升；二是滞涨，它强调的是通胀中枢抬升约束政策空间，从而导致需求不足和高通胀并存。

　　从近期资产价格的表现来看，由于股市双双调整，在一定程度上反应了对滞胀的担忧。而股票的结构性修复又部分反应了市场对复苏的预期。因此，整体来看，方向并不是太过明确。

　　郭磊认为，对于权益市场来说，即使政策此次下调MLF利率，后续货币政策空间也应该小于7-9月，政策驱动的逻辑仍较前期有弱化；未来的想象空间可能还是在于基本面的修复，比如基建的回升过程会不会连续，斜率会不会超预期；名义增长抬升会不会带来一些典型周期行业资产负债表和利润表的修复。对于债券市场来说，周期性较趋势性来说更重要但更容易被忽视。目前政策操作所能带来的利率趋势性下移会有阶段性体现，悲观预期会有一定修复；但从周期性上来看，目前仍处于一个名义GDP上移、PPI和制造业库存即将触底的时段，对于利率的上行风险仍需保持警惕。

　　值得注意的是，从短期的形态来看，权益市场仍处于反弹趋势当中，人民币汇率的反弹趋势也非常明显。由于股、债、汇联动的存在，三大市场或许会在短期之内形成一种良性互动。这种互动可能会在11月9日迎来一轮考验，那就是10月份的物价数据。若这个数据超出市场预期，滞胀预期仍可能会抬升避险情绪。