四季度美元荒或卷土重来 美联储分歧加大“扩表派”暂居上风

　　尽管美联储决定将10月10日结束的回购操作计划(向市场投放资金)延长至11月初，但华尔街对四季度短期融资市场美元荒卷土重来的担忧丝毫未减。

　　一位华尔街对冲基金经理向记者坦言，四季度美元荒冲击波将比9月份美国隔夜拆借利率飙涨至历史新高10%期间更加严峻，一方面四季度末企业缴税压力再度来临，加之银行为满足监管要求需留足准备金，导致银行向市场投放的资金量大幅受限，另一方面美债收益率持续走低，以及美国经济下行压力加大等因素，正迫使大量海外资本从美国撤离大量资金，令短期融资市场资金供给缺口加剧。

　　“现在最担心的是，若美元荒卷土重来引发美元隔夜拆借利率再度飙涨，可能会触发金融市场更剧烈的动荡。”他分析说。由于大量对冲基金与资管机构主要通过短期融资市场拆借资金以维持自身杠杆型投资组合的保证金要求，若隔夜拆借利率突然飙涨令持仓成本水涨船高，不排除他们会趁着美股回调压力骤增之际，转而大举抛售杠杆型投资组合避险，引发美股回调幅度远远超过市场预期。

　　值得注意的是，美联储内部也意识到四季度美元荒卷土重来的严重性，正打算采取新的干预措施。只不过，目前美联储内部对解决方案的分歧不小。具体而言，部分联储官员倾向扩大美联储资产负债表；部分联储官员则主张将回购操作“常态化”，甚至可以考虑设立常备回购操作工具；还有部分联储官员则建议采取措施充实银行准备金。

　　“其实，每个解决方案都各有利弊，比如扩大资产负债表看似一劳永逸，但此举将压缩美联储未来货币政策宽松(以刺激经济复苏)的操作空间；将回购操作常态化则存在治标不治本问题，因为美联储不可能每次都精准预判美元荒来临时间而提前做出部署，进而化解金融市场剧烈动荡风险；充实银行准备金则需要各方协同，确保银行不会截留准备金自用，而是投放市场缓解美元荒压力。”TS Lombard公司全球宏观部门主管Dario Perkins分析说。

　　北京时间10月9日凌晨，美联储主席鲍威尔明确表示将很快开始再度扩大资产负债表，此番言论被视为美联储决策层倾向采取第一种措施的重要信号。

　　“鲍威尔的这番表态也表明美联储正在为美国经济衰退做准备。”Dario Perkins指出。毕竟美元荒的出现，除了企业缴税压力与银行留存准备金满足监管要求，另一个重要原因是以往美国经济衰退总伴随着金融市场出现流动性风险，令越来越多银行宁可“截留”资金未雨绸缪，而不愿投放市场“扩大”自身资金借贷风险。

　　四季度美元荒来势汹汹？

　　10月8日凌晨，纽约联储提供的最新一轮750亿美元隔夜回购操作额里，仅有470.5亿美元被金融机构申请“认领”。

　　这似乎预示着9月以来的美元荒困局，正随着美联储持续向市场投放资金得到明显缓解。

　　“不过，它不等于美元荒问题得到彻底解决。”上述华尔街对冲基金经理向记者指出。10月8日金融机构认领资金之所以远低于美联储投放额，一个重要原因是随着三季度末企业缴税结束，以及近期美债收益率回升令海外机构暂缓美债抛售压力，令美国大型银行得以拥有相对充足资金并投放短期融资市场，令隔夜拆借利率徘徊在2%左右，符合美联储设定的目标区间。

　　然而，9月引发美元荒与隔夜拆借利率飙涨的因素，将在四季度再度来临，而且来势较9月份更加凶猛。比如四季度末企业再度面临缴税压力，加之年底美国银行需留存大量准备金满足监管要求，令短期融资市场资金供给缺口不大会低于9月份。

　　更令华尔街金融机构担心的是，美联储此前采取的回购操作措施在四季度相继到期，势必从金融市场抽走大量资金，无形间加剧了四季度短期融资市场资金供给缺口。

　　数据显示，仅10月9日当周，美联储就有3笔14天期回购操作到期，向金融市场回收的资金高达1390亿美元。

　　这位华尔街对冲基金经理向记者透露，目前他们内部已设定多个触发四季度美元荒卷土重来的场景，一是英国硬脱欧导致大量欧洲机构从美国撤离资金填补自身投资亏损缺口，二是地缘政治风险加剧导致一些中东国家从美国撤离资金救急，三是美联储回购操作持续到期令金融市场资金面再度紧张，四是美股大幅回调导致对冲基金争相筹资填补杠杆投资组合保证金缺口，五是季末企业缴税压力叠加银行存留巨额准备金满足监管要求。

　　“因此基金内部要求整个投资组合里的现金及现金等价物比重不得低于10%，主要目的就是防范美元荒再度来临(以及隔夜拆借利率飙涨)导致其他杠杆投资组合维持成本大幅走高，拖累整体业绩表现。”他向记者直言。

　　记者多方了解到，也有部分对冲基金则寄希望美联储将采取更强烈的干预措施，确保隔夜拆借利率在四季度保持平稳波动，避免美元荒卷土重来。

　　“如果美联储一味延长回购操作期限，那么此举将是治标不治本。”National Alliance Securities全球投资业务负责人Andrew Brenner向记者透露。因为多数金融机构认为这仅仅是美联储的临时措施，一旦暂停，美元荒还将以更猛烈的形式接踵而至。

　　美联储内部“分歧”扩大

　　围绕如何彻底解决美元荒问题，当前美联储内部也是分歧重重。

　　具体而言，美联储内部形成三个主张，分别是主张扩张资产负债表的“扩表派”、力推回购操作常态化的“回购派”，以及提议充实银行准备金的“缓冲派”。

　　扩表派的底气，来自美联储在9月降息后开始评估何时恢复资产负债表扩张。

　　“而且在扩表派眼里，通过扩大资产负债表释放数千亿美元QE资金，才能一劳永逸地解决短期融资市场美元荒困局。”Andrew Brenner向记者分析说。其逻辑是当前美元荒局面出现，与美联储此前缩表有着密切关系——随着美联储结束QE并启动缩表进程，美国银行机构存放在美联储的现金总额从2014年9月的2.8万亿美元峰值，骤降至当前的1.5万亿美元，直接导致美国银行机构储备金大幅缩水并无力向金融市场投放更多资金，最终酿成9月美元荒与隔夜拆借利率飙涨。

　　回购派则倾向在不大幅增加资产负债表的情况下，通过建立滚动操作的、长期性的回购操作机制解决美元荒问题，由此预留更大的货币政策宽松操作空间以应对美国经济衰退风险。

　　缓冲派则认为当前美元荒与隔夜拆借利率飙涨状况出现的根本原因，是美国银行机构准备金不足。因此他们认为美联储采取措施充实银行准备金，才是对症下药。

　　“目前，扩表派似乎稍占上风。”他直言。9日凌晨美联储主席鲍威尔表示将很快再度启动资产负债表扩张，无疑使扩表派感到“胜算在握”。

　　不过，华尔街多家对冲基金对此举能否彻底解决美元荒问题，心存疑惑。

　　“目前美国多数银行都汲取了此前美国经济衰退引发金融市场流动性风险的教训，更倾向将大量QE资金留给自己，以解决业务亏损的资金缺口，以及应对经济衰退所衍生的新一轮资金流动性缺失冲击，未必愿意向短期融资市场投放资金增加自身信贷风险。”前述华尔街对冲基金经理向记者坦言，因此美联储的工作重点应放在引导银行向金融市场投放大量QE资金，而不是仅仅向银行机构提供巨额资金。