走出衰退十年后 美国经济去向何方

　　自第二次世界大战以来，美国经济的平均扩张周期仅为58个月，但从2009年6月美国走出本轮经济衰退，到2019年6月，美国最新一轮的经济扩张态势已经延续了120个月。

　　至今年7月，此轮经济复苏将超越上世纪90年代的经济繁荣所缔造的10年扩张纪录，成为美国历史上最长的经济扩张周期。两年前，美国经济学家对此早有预判，因此这一创纪录的周期真正到来时，并不令人意外。

　　截至目前，仍没有任何一条经济规律显示，已经经历十年增长周期的美国经济将与“Good Old Days”挥手作别。

　　但繁荣之下也暗藏风险，例如美联储政策的不确定性、经济数据疲软、企业债高企……

　　那么，美国此轮复苏周期，能走多远？

　　十年复苏之路

　　2008年9月，华尔街昔日巨头雷曼兄弟。

　　失业率未随经济复苏同步好转，并在经济衰退结束后一度保持高位

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　　此轮经济衰退，失业率增长高于前两次经济衰退。

　　与1981-1982年严重衰退之后的失业率快速下降不同，此轮经济复苏后第一年，就业增长步伐相对温和，这使经济衰退结束后的失业率居高不下，与前两次经济衰退时发生的情况类似。但目前，美国失业率远低于复苏初期的失业率，过去26个月内，失业率一直低于4.5%，2019年4月为3.6%，失业率降至50年来新低。

　　除了就业、GDP等关键衡量指标，市场也给予美国经济复苏正态反馈。2008年下半年爆发金融海啸时，标普500指数在隔年3月跌入深渊，仅达666点，至今已涨至当年的4倍以上，同期道琼斯工业指数飙升将近300%，10年来纳斯达克指数更是激增将近500%。

　　而美国家庭的净资产减去抵押贷款和信用卡等债务的股票和住房等资产价值，也在十年中增加了47万亿美元。

　　不过，美国经济复苏周期仍有更远的追赶目标。根据Economic Cycle Reserch Institute的研究，即便美国120个月的复苏周期已经是该国历史最长，但相比其他国家的经济扩张时长，仍显得很短。数据显示，二战之后，澳大利亚出现了331个月的扩张周期，印度出现了272个月的扩张周期，德国出现了219个月的扩张周期，韩国203个月持续扩张，英国195个月持续扩张，法国持续扩张184个月，西班牙也有过171个月的扩张纪录。

　　影响经济韧性的三个因素

　　美国此轮复苏周期能够维持多久？

　　最近发布的主要经济数据显示，包括就业增长率、50年新低的失业率、国内生产总值增长仍然非常健康。从统计学的角度来看，经济衰退已经过去了，经济基本面似乎相当不错。

　　理论上讲，只要劳动力增长，劳动力生产力提高，经济就应该继续增长。

　　《华尔街日报》指出三个影响经济增长的因素：经济冲击，经济过剩和央行决策。

　　这三者之间的关系相辅相成。过去多年，美国经济频繁遭遇冲击：

　　1990年，伊拉克入侵科威特，导致油价上涨，冲击美国经济增长；2001年，技术投资过剩的逆转使美国经济走强，但股票价格的崩溃摧毁了投资者的财富，并削弱了家庭支出计划，同时企业控制了投资。9月11日的恐怖袭击事件也构成了额外的冲击；2007年，房地产泡沫破裂和崭露头角的银行系统危机加剧了过剩和震荡，使美国深陷衰退之中。

　　在如上经济冲击事件中，美联储都采取加息行动，以避免经济过剩加剧。不过较高的利率损害了地产、汽车等对利率敏感的行业的发展，并使企业投资成本更高。

　　美联储在美国经济周期中发挥关键作用的最明显例子是，美联储在20世纪80年代初推动短期利率大幅上升，以遏制两位数的通胀，但在当时导致了美国陷入“双底衰退”。所谓“双底衰退”即“W型衰退”，是指在经济已经触底逐渐回升时，经济复苏可能失去动能，在不久的将来会再一次触底。

　　1997年，麻省理工学院经济学家鲁迪·多恩布什(Rudi Dornbusch)写道：“过去40年来，美国的任何经济扩张周期都不是因为周期过长而‘死亡’，每一次都是‘死’在美联储手上。”

　　今年早些时候，美联储搁置了进一步的加息政策，许多经济学家都认为其下一步行动将是降息。

　　事实上，一些华尔街的经济学家分析称，美联储降息的可能性正在上升。美国联邦基金利率期货显示，市场认为美联储9月降息的可能性为85%。

　　在正常情况下，美联储在失业率触及半个世纪以来的低点后考虑降息的想法似乎令人震惊。但是，美总统一直在敦促美联储降息。

　　6月4日，美联储主席鲍威尔在芝加哥联储发表演说时也称，“会采取适当的行动去维持经济扩张”。这意味着美联储下一个动作很可能是降息以刺激经济。

　　旧金山联邦储备银行(Federal Reserve Bank of San Francisco)经济学家格伦鲁德布什(Glenn Rudebusch)专门研究美国经济衰退问题。他在接受《华尔街日报》采访时指出，经济扩张没有特别的终始节点。

　　不过他表示，2007-2009年经济衰退期间后出现的警惕性做法，抑制了可能导致经济衰退的经济过剩状况。

　　例如，在过去5年中，美国金融部门的债务增加了9%，而上一轮经济衰退前的5年间，这一债务增长了64%。目前家庭债务增长14%，而经济衰退前的5年这一增长率为65%。虽然学生债务和信用卡债务增长，但可能引发经济衰退的抵押贷款债务的增长不多。

　　格伦鲁德布什认为，“投资者更加谨慎，金融监管审查也更加严格，这有助于确保我们不会播下一些经济衰退的种子。”

　　维持了经济良好增长势头的澳大利亚和加拿大的前央行官员也都表示，金融监管审查是其经济长期上涨的一个重要因素。

　　而这其中，央行随着经济波动的政策调整也非常重要。正如美联储在过去十年中所做的那样，中央银行可以通过持续降低利率来刺激经济增长以弥补亏损，从而应对经济衰退。

　　《华尔街日报》认为，目前的美国经济扩张存在有利趋势。与20世纪70年代和80年代初期不同，目前通货膨胀率较低，美联储承受的加息压力较小。此外，美国已成为石油的重要出口国，使其更不容易遭受另一次石油价格冲击。还有，生产力增长正在加速，强劲的经济正在吸引劳动力进入就业市场。

　　不确定性上升

　　虽然经济扩张的时长本身不会导致经济衰退，但经济扩张在后期可能会变得脆弱。其中一个原因是，在失业率较低、信心高涨以及企业、投资者和个人之间的避险情绪被忽视的情况下，往往会在扩张周期的后期形成经济过剩状况。

　　穆迪分析公司(Moodys Analytics)首席经济学家马克赞迪(Mark Zandi)指出，一些国家在20世纪90年代和21世纪初成功走出了经济衰退，但此后累积的经济过剩状况，导致其后来遭遇的经济衰退更为严重。例如，西班牙从1993年到2008年避免了经济衰退，这种经济扩张是由过度的房地产贷款和投资所驱动的。而当下一轮经济衰退到来，失业率在6年期间从不到8%飙升至超过26%。

　　而目前，在美国也存在过剩的威胁，虽然家庭和金融债务很低，但企业债务在这次扩张中的增长速度要快于上一次。

　　事实上，经济衰退的风险始终存在。

　　《华尔街日报》报道提示，需要看到的是，虽然美国的经济扩张时间很长，但却缺乏活力。经济增长率并不十分耀眼，失业率需要数年才能消退，就业人口主要集中于低技能工人。工资增长也一直很缓慢。与此同时，对于许多家庭而言，学生债务的增加一直是一个负担，强劲的市场和房价回升带来的许多收益都流向了收入最高的家庭。

　　此外，美联储在利率决策上失误也是一个潜在风险。而美国预算赤字不断膨胀，如果经济受到压力，财政政策在通过支出或大幅减税方面的作用微弱。此外，还需要警惕结构性问题。

　　《华盛顿邮报》发表专栏作家Catherine Rampell的评论也认为，经济复苏往往并不是“寿终正寝”，也有可能命遇不测。

　　Catherine Rampell认为，共和党减税的临时刺激效果似乎正在消退。与此同时，一些“较为温和”的指标表明，近期经济放缓甚至经济衰退的风险正在上升。

　　例如，6月3日公布的衡量制造业经济活动的两个指数。其中，供应管理协会的制造业指数跌至2016年以来的最低水平。另一个是IHS Markit的美国制造业采购经理人指数，也达到了近十年来的最低水平。

　　脆弱的汽车行业已经开始有所反应。该行业已经宣布今年前4个月的裁员人数比2009年以来的任何同时期都要多。

　　还有一个并不乐观的现象是，国债收益率曲线不断出现倒挂。通常来说，长期债券的收益率高于短期债券。但是，最近几个月来，情况并非如此：收益率曲线出现部分“倒挂”。从历史经验来看，经济衰退之前往往会出现收益率倒挂。这表明交易商认为经济疲软，美联储将很快需要降息。

　　同样，美国全国商业经济协会6月3日公布的最新调查也发现，私营部门经济学家认为，到2020年底，经济衰退的可能性将达到60%。而在3月份，这一数据仅为35%。