《人民币国际化报告》:高质量发展与高水平金融开放

　　原标题：《人民币国际化报告》：高质量发展与高水平金融开放

　　2019年7月6日~7日，由中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心主办，中国人民大学国际货币研究所承办的“2019国际货币论坛”在北京举行。在论坛上，2019年《人民币国际化报告》发布，报告的主题是“高质量发展与高水平金融开放”。中国人民大学财政金融学院教授王芳分三个部分对报告的七个核心观点进行了解读。

　　人民币国际化现状

　　人民币国际化指数RII强势反弹，人民币直接投资和人民币官方储备构成年度亮点

　　RII指数可以客观描述人民币在贸易、金融交易和外汇储备各方面的国际使用程度。2009年试点跨境贸易人民币结算时，RII只有0.02%。2018年底RII达到2.95%。2019年第一季度RII的初步匡算值为3.20%。2018年RII波动性变大：上半年刚走出前期低谷，强势反弹创出历史新高；下半年又快速滑落，然后在次高位附近重新企稳。

　　从指数构成看，贸易项下人民币国际化稳步前进。对外进出口的人民币结算份额稳定在16%以上，全球占比为2%；人民币结算仍然以货物贸易为主，但服务贸易增长速度更快，发展趋势向好。2018年上海金、人民币铁矿石期货、人民币原油期货等相继挂牌交易，表明人民币国际化在大宗商品贸易领域形成突破。

　　资本项下人民币国际化快速增长。在包括直接投资、国际信贷、国际债券与票据等在内的国际金融交易中，人民币计价综合占比2018年底达到4.90%，成为决定RII的关键力量。特别是在全球直接投资严重萎缩之际，人民币直接投资显著增加，RII推至历史性高点4.91%——这使得人民币超过了英镑和日元、在2018年第二季度短暂地位列全球第三大国际货币。但金融交易波动大，带动着指数也快速回调。

　　储备项下的人民币国际化同样是年度亮点。加入特别提款权后，人民币在全球官方外汇储备占比一直稳步提升，2019年第一季度已超过2100亿美元，占比1.95%，是全球第五大储备货币。另外根据SWIFT数据，2019年5月人民币国际支付份额为1.95%，是全球第五大支付货币。

　　过去十年，人民币国际化实现了从无到有的重大变化，目前已跻身主要国际货币行列。同时期的美元国际化指数从49.52%升至51.95%，欧元从29.83%降至25.75%，英镑基本保持在4.0%左右，日元从3.34%升到4.38%。

　　报告课题组认为，人民币国际化在初期走得既快又稳，依靠的是中国强大的实体经济基础、贸易地位、币值基本稳定以及持续推进的金融改革与开放。未来人民币国际化的主要挑战包括，能否顺利完成供给侧结构性改革，能否守住不发生系统性金融危机的底线，能否经得住以贸易摩擦为开端的极限外部压力考验，以及能否坚定地走好对外开放之路。

　　论证高质量发展、高水平金融开放与人民币国际化三者关系

　　高质量发展的内涵在于富有效率、稳健有序和包容共享，高质量发展决定人民币国际化未来

　　报告课题组认为，当代中国的高质量发展涉及三个维度。第一，高质量发展是富有效率的。提高效率是经济发展的永恒目标。高质量发展就是要通过技术进步、市场竞争、金融支持等多方力量，不断降低单位经济效益所消耗的成本。第二，高质量发展是稳健有序、风险可控的。即在发展过程中要平衡好效率与稳健的关系，使经济波动在可接受范围内、金融风险在可控制水平下，可持续地健康发展。第三，高质量发展是包容共享的。实现发展机会的平等平衡，促成发展成果的合理共享。也就是说，发展方式是开放的，发展效果要落实到全社会、全人类的获得感和幸福感。

　　高质量经济发展决定人民币国际化的未来，这包含两层含义。首先是可以为人民币国际化提供坚实的基础和持久的动力。有效率的、稳健的发展有利于增强国家整体经济实力，稳定市场信心，推动人民币完整地行使国际货币职能。包容的发展欢迎全世界搭乘中国经济发展的快车、便车，这种开放态度就是人民币国际化的最好背书。其次，赋予人民币国际化以时代特征和中国属性。当人们更好地了解到人民币国际化同样是富有效率的、稳健有序的、包容共享的，那么疑虑或抵触就会被肯定与欢迎态度所取代。中国能否最终实现与经济贸易地位相匹配的货币地位，归根结底还是要取决于非居民使用和持有人民币的意愿与程度。

　　高质量发展要求与之适配的金融体系，高水平金融开放有助于实现高质量经济发展

　　高质量发展要求金融回归服务实体经济的本源。理论研究和历史经验研究发现，高水平金融开放可提高资本流动性，促进技术创新，提高企业效率；促进金融市场改革和发展，提高金融效率。高水平金融开放可增强国内外经济金融联系，有助于实现多元化投资组合、改善融资结构、促进金融机构有序竞争；只要应对好开放过程中的跨境资本流动风险，有望提高整个经济和金融的稳健性。高水平金融开放有利于增加多元金融供给，可解决中小企业和创新企业的融资约束问题，促进普惠金融。有利于实现中国与世界经济发展的优势互补和良性互动，共享中国经济发展的红利。

　　国际经验和实证研究表明，金融开放对经济发展进程影响巨大。在条件不成熟的情况下贸然开放，可能因负面冲击而发生灾难性后果。因此，高水平金融开放要在进一步改革中实现。

　　通过改革为高水平金融开放创造有利条件

　　培育适应高水平金融开放的合格的微观经济主体，重点是提高企业和金融机构的国际竞争力和抗风险能力

　　如果实体经济的开放度不高或是国际竞争力有限，金融开放后容易发生资本净流出，可能错失新一轮技术革命和产业升级等重大机会。所以，要深化供给侧结构性改革，尽快培育新的比较优势，要率先突破一些全球性、引领性的关键技术，占领科技创新高地；要重视发展战略性新兴产业，争取国际产业链重构的主导权；要通过进口博览会等新的贸易、投资平台，促进全球产业合作，提高本土企业的国际化水平和综合竞争力。

　　金融开放过程充满不确定性和未知性，特别是在国际环境趋紧的情况下，风险挑战就更加突出。如果走向国际市场的企业和机构的风险管理水平不高或是合规意识不强，就会放大开放中的消极影响。所以，中资企业和金融机构要加强跨境业务的风险管理能力，尤其要对部分国家的政策风险、法律风险做好防范。

　　大力发展金融市场，以货币市场、债券市场、股票市场、外汇市场的深化改革作为高水平金融开放的工作重点

　　以开放促改革，在改革中进一步开放，是中国金融发展的经验总结。金融市场的改革与开放必须协调推进。

　　发展货币市场，是掌握人民币利率定价权并支持离岸市场健康发展、货币政策传导顺畅的关键。要放宽市场准入资格，打通子市场之间的屏障，为发挥基准利率作用做好准备；要加强短端利率挂钩衍生产品的开发，为机构提供套期保值和资产负债管理工具，为市场提供用于预测货币政策变化的敏感参数。

　　债券通”等安排提高了债券市场开放度，但要打造具有国际竞争力的主权类债券市场，还要进一步改革。要完善做市商制度，丰富投资者结构，提升市场流动性。要尽快解决境外投资者在不同账户之间的头寸转换问题，提高资金使用效率，提高境外机构投资人民币债券的便利性。本土评级机构要充分整合已有的资源和数据，形成核心竞争力；实施国际化发展战略，积极在境内外两个市场提供评级服务，提高评级结果的国际接受度。

　　股票市场的开放程度有限，开放深度不足。比如，尚未准许非居民在境内发行股票类证券；包括沪伦通在内现有的开放措施都属于“管道式”开放，有严格的额度管理，并未形成系统性的开放；而且双向跨境融资和资金规模也不平衡。A股纳入明晟指数及其权重上调，虽然标志着股票市场国际化水平提高，但市场成熟度仍然不够理想。当务之急是提高本土证券机构的国际化水平和综合竞争力；完善交易制度，健全监管制度，引导形成正确的投资理念，保护投资者合法权益；在风险可控前提下与资本账户开放、宏观审慎管理等配套改革协调推进，形成立体的多元化人民币资金回流机制。

　　外汇市场要继续坚持渐进式改革，坚持人民币汇率市场化目标，提高汇率政策的规则性、透明性和可溯性。在经济发展较为稳健、外部条件较为均衡的情况下择机推动汇率制度改革。当前主要侧重于银行间外汇市场的体制机制配套改革，包括：进一步发展外汇衍生品市场，提供外汇风险管理工具；适当降低市场准入门槛，引入更多交易主体；审慎适时放开实需原则，允许适度投机交易，研究人民币保证金外汇杠杆交易，增强市场的深度和广度；建立及时有效的外汇市场信息监控体系，为防范开放中的潜在风险、优化金融管理政策等提供依据。

　　抓紧建设安全、高效、国际化的金融基础设施，兼顾硬件与软件，重视发挥CIPS对金融市场双向开放和“一带一路”建设的服务功能

　　金融基础设施是资金运动的“高速公路”。目前我国金融市场基础设施的国际化水平不高，大部分基础设施未明确国际投资者的接入方式，只有极少数实现了与国际金融市场基础设施的互联互通，资金走出去和引进来均存在障碍。要加强以人民币支付体系为核心的金融基础设施建设，增强交易、支付、清算和结算系统的硬件设施联通，同时加强金融标准、金融制度等软件建设。

　　2018年人民币跨境支付系统CIPS二期全面上线运行，已成为人民币跨境清算服务的主渠道。数据显示，CIPS为“一带一路”沿线的900余家银行法人提供服务，为资金融通提供了有效支撑，为实现“五通”目标发挥了积极作用。CIPS支持当前股票市场各种“管道式”的开放机制，还引入两家金融市场基础设施作为直接参与者，并针对性地制定了配套准入机制，优先支持开展“债券通”结算业务，助力中国金融市场实现双向开放。未来要积极研究与更多境外金融基础设施互联互通的可行性，积极推动与国际标准化战略对接，推动中国金融标准走出去，为高水平金融开放和人民币国际化保驾护航。

　　不断完善负面清单制度，以宏观审慎政策防范跨境资本流动风险，提高开放中的金融管理能力，确保国家经济金融安全和产业优势

　　今年通过的《外商投资法》中明确规定：对外商投资实行准入前国民待遇加负面清单管理制度。这种外资管理模式可以大大提高营商环境的稳定度、透明度和可预期性。目前，全国外资准入负面清单已经减至40条，自贸试验区负面清减至37条，未来可能继续缩短。通过负面清单管理模式，要建立起开放—保护的平衡机制，更好地兼顾利用外资与维护产业安全、国家安全之间的关系，为高水平金融开放把好风险关。当前的工作重点是强化法理基础，管理重心转向事中审查，外汇管理做到“宽准入严监管”，确保监管能力和对外开放水平相适应；增加国家安全兜底条款，完善安全审查机制，建议成立国务院直管的国家安全审查委员会，聘请高级专家对可能带来的安全问题提出专业咨询；健全听证会、行政复议等事后救济制度。

　　近年来，我国跨境资金流动总体呈现出规模巨大、波幅增大、波动周期缩短等特点。在外部环境趋紧的情况下，跨境资金流动会形成正反馈循环和跨部门风险传染，对实体经济和金融稳定产生扰动，最终可能诱发系统性风险。从实证研究结果和各国政策实践来看，宏观审慎政策要比传统的资本管制更适合防范跨境资本流动风险。宏观审慎对预防系统性风险更加有效；通过市场化的调控手段进行逆周期调节，政策成本相对较低；在一定程度上可减弱资本流动对货币政策的干扰，从而对构建双支柱框架更加有利。应加强以银行资产、负债为目标约束的宏观审慎政策的实施力度，多种宏观审慎工具搭配使用，实现货币政策体系、资本管制政策与宏观审慎政策的有效配合，提升管理效率。