美联储降息 打开中国货币政策空间

　　央行在过去几年均有跟随美联储加息的举措，但独立性逐渐增强。这一次中国央行走在前面，早已进行了短端流动性的投放，资产价格也早已隐含了宽松的预期。

　　全球央行抗“疫”

　　新冠肺炎疫情的扩散正对全球经济活动构成威胁。北京时间3月3日，美联储大幅降息，在这之前，全球多国已宣布了10多年来规模最大的紧急财政方案来应对挑战。当前，全球主要央行行长已暗示将采取行动，一场全球范围的经济保卫战正在打响。

　　但本次中国央行并未立即跟随美联储降息。不过，中国货币政策宽松空间进一步打开，后续降准降息仍可期待。

　　北京时间3月3日23时美联储突然宣布下调联邦基金利率目标区间50BP至1.00%-1.25%，同时将超额准备金率下调50BP至1.1%，降息幅度和时点超出预期。在美联储降息后，沙特阿拉伯、阿联酋、中国香港等国家及地区随即跟随降息，市场则高度关注中国央行的操作。

　　3月4日上午，中国央行公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，2020年3月4日不开展逆回购操作。这意味着中国央行并未跟进降息，逆回购、MLF等政策利率仍保持不变，显示出一定的定力。

　　“因为前期央行针对疫情影响，在流动性供给和利率水平降低等方面出台了不少政策措施，当前要做的是让政策落实到位，并观察政策效果如何。”财富证券首席经济学家伍超明表示，“待3月份数据出来后再评估能否完成年内的统筹目标，再决定是否降息，所以3月份降息可能性较低，除非有特殊情况。”

　　21世纪经济报道记者采访了解到，随着海外主要经济体宽松力度空前加大，中国货币政策宽松空间进一步打开，后续降准降息仍有可能。关于降息，大概率是通过降政策利率(MLF、逆回购)的方式进行，此外，存款基准利率亦可能下调。

　　“逆周期政策还有进一步发力的必要性。”天风证券首席固收分析师孙彬彬表示，“美联储降息后，考虑内外平衡和全球降息潮，中国央行后续仍会降息。此前央行已有类似表态，预计政策利率至少可以调降20BP，但可能分步实施，其中3月内至少降10BP。”

　　货币政策往宽松方向调整后，将进一步降低银行资金成本，从而带动LPR和贷款利率下行，以降低实体经济融资成本。

　　为何不跟随？

　　回溯来看，美联储紧急降息50BP并非历史首次，一般危机时期才用。比如1998年10月应对亚洲金融危机，2001年1月、9月分别应对互联网泡沫、“9·11”事件，2007年8月应对次贷危机。这次为应对新冠肺炎疫情全球蔓延的冲击，美联储再次“紧急降息”。

　　但本次中国央行并未立即跟随降息。央行3月4日不开展公开市场操作，意味着中国主要政策利率——7天逆回购、1年期MLF利率仍分别维持在2.4%、3.15%的水平。

　　“当前美国基本面数据不支持如此大幅度的降息。美联储本次紧急降息更多是预防性的措施，美国政策对中国政策的影响并不是理所应当的。”中银国际证券固定收益首席分析师杨为敩表示，“因此，当前中国货币政策收紧或宽松的理由都不充足，政策也会处于一小段观望期。”

　　申万宏源策略团队称，这一次中国央行走在前面，早已进行了短端流动性的投放，资产价格也早已隐含了宽松的预期。央行数据显示，2月央行已进行了降息操作：在此之前的2月17日，一年期MLF利率下调10BP至3.15%；2月3日，7天逆回购利率下调10BP至2.4%。

　　虽然中国央行未进行降息操作，但市场利率仍走低。中国货币网数据显示，SHIBOR隔夜下降16BP至1.46%，7天隔夜则下降4.2BP至2.05%。长端利率方面，10年期国债收益率已跌破2.7%。这显示，市场预期未来将进行降息操作。

　　某国有大行资金交易员介绍，3月4日银行间市场资金面也是一路呈宽松态势，各期限资金均供应充足。早盘起，隔夜资金押利率债以加权平均利率成交。7天-21天期限同样融出较多，有需求基本能迅速满足，7天成交价格从2.3%迅速降至2.1%。

　　“大部分机构平盘十分迅速，早盘一波成交后，需求逐渐减少。午盘后资金面延续上午态势，偶有隔夜需求，均能迅速平盘，持续宽松直至收盘。”前述交易员称。

　　实际上央行在过去几年均有跟随美联储加息的举措，但独立性逐渐增强。2015年12月-2018年12月，美联储连续加息九次至2.25%-2.50%，中国央行四次跟随加息，7天逆回购利率由2.25%升至2.55%。2019年美联储连续降息至1.75%-2%，但中国并未跟随。

　　“中美经济基本面不一，货币政策出现分化也很正常。”民生银行首席研究员温彬表示，“中国央行的货币政策应该保持独立性，要以本国的经济基本面作为货币政策的决策依据。虽然也要考虑外部因素，但以我为主。”

　　后续引导LPR下行

　　杨为敩认为，目前逆周期因子对汇率的充分保护下，中国货币政策并不需要考虑太多汇率压力，而是应更多考虑中国自身的经济基本面。

　　因为1-2月数据合并发布，目前宏观数据仅有2月PMI公布。国家统计局2月29日公布的数据显示，2月中国制造业PMI较上月下降14.3个百分点至35.7%，创下自2005年正式发布以来的最低纪录。与此同时，2月非制造业商务活动指数为29.6%，较上月也大降24.5个百分点。业内认为，2月制造业PMI大幅回落主要是受疫情影响。

　　3月3日，人民银行会同财政部、银保监会召开金融支持疫情防控和经济社会发展座谈会暨电视电话会。会议表示，稳健的货币政策更加注重灵活适度，保持流动性合理充裕，完善宏观审慎评估体系，释放LPR改革潜力。

　　华泰证券首席宏观分析师李超认为，疫情威胁全球经济前景，美联储意外降息后，中国央行3月会降息降准，托底前期因停工停产受损的内需，并预防疫情全球蔓延可能对外需的冲击。

　　具体措施上，降息既会采取降低逆回购、MLF等政策利率进而引导LPR下行的方式，也有望降低存款基准利率，降低银行负债成本，促进信用释放。

　　2019年8月LPR改革以后，央行一般都在每月中旬新作MLF，为每月20日的LPR报价提供基准。今年2月17日MLF调降后，2月LPR双双下降：1年期品种报4.05%，较上次报价下行10BP；5年期以上品种报4.75%，较上次报价下行5BP。下一次MLF利率是否调整的窗口将在3月中旬。

　　中国银行研究院研究员王有鑫认为，从时点来看，3月可考虑先行降准，4月进一步降息。受停工停产影响，当前国内物价指数较高，货币政策并不具备大规模宽松的条件，可以全面或定向降准的方式引导LPR下行，降低融资成本，支持企业复工复产。4月随着市场供给恢复，物价平稳，可考虑进一步采取降息手段，刺激经济增长。

　　“短期应对疫情冲击和实现全面小康目标都要求稳增长加码，降成本、稳经济的重要性在增强，后续货币政策将继续宽松，LPR继续下行仍然可以期待。”中信证券首席固收分析师明明表示。但受制于银行负债端成本的限制，单纯通过降低MLF利率引导LPR下行空间不大，市场在争论是否可能下调存款基准利率。

　　央行副行长刘国强上月表示，存款基准利率是我国利率体系的“压舱石”，将长期保留。未来人民银行将按照国务院部署，综合考虑经济增长、物价水平等基本面情况，适时适度进行调整。这一表态被诸多市场人士解读为央行可能调整存款基准利率，但亦有反对意见。

　　交通银行首席经济学家连平称，近年来中国利率市场化快速推进，基准利率的政策效用正在逐渐淡化。在利率市场化改革过程中，应该更加重视市场化的供求关系对存款利率的影响，应以市场化为导向逐步取消存款基准利率。