降息+QE还不够 美联储考虑让二战抗衰退工具重出江湖

　　美联储的官员们正在研究一种曾在二战期间和之后使用过的刺激机制。

　　有媒体报道，作为应对下一次衰退的应急计划的一部分，美联储的官员们正在研究一种美国曾在二战期间和之后使用过的刺激机制。

　　在1942年至1951年期间，为了资助战争支出和刺激战后经济复苏，美联储限制了美债收益率，起初只是针对短期票据，后来扩展到较长期债券。

　　最近这些年，日本央行也采取了所谓的收益率曲线控制政策，只要有必要就会通过买入债券将10年期政府债券收益率维持在零水平，而不管债券价格处于何种水平。

　　这种做法的关键问题在于，当短期利率已经处于低位的时候，央行该如何管理不断衰退的经济？

　　在过去的三次衰退中，美联储将基准利率削减了大约5个百分点，如今利率区间处于1.5%-1.75%之间，想靠降息应对下一场衰退的空间不大。

　　如若衰退真的来袭，美联储将严重依赖两个曾在2007-09年衰退中动用过的工具——购买债券，也就是俗称的量化宽松或QE；出台前瞻指引暗示将在比投资者预期更长的时间内保持利率在非常低的水平。

　　不过，美联储的决策者们也同时在探索新的应对方法。美联储副主席克拉里达在本月初的公开讲话中称：

　　“收益递减法是经济中一种非常强大的力量，所以我们必须注意这种做法也可能适用于量化宽松。”

　　官员们在10月份的会议上表示，他们认为限制短期和中期债券的收益率可能是扩大工具箱的有效方法。美联储主席鲍威尔在会前不久进行了的一次讨论中也说：

　　“短期收益率曲线控制值得研究。”

　　相比之下，美联储官员对欧洲和日本一直使用的负利率并不感兴趣。他们担心，由于市场结构的重大差异，负利率政策在美国可能弊大于利。

　　收益率上限就如同量化宽松的“表亲”。在量化宽松政策中，美联储承诺购买固定数量的长期债券。相比之下，在有收益率上限的情况下，美联储将承诺购买无限量的特定期限债券，以将利率限制在目标区间。

　　两种方法的目的都是相似的：降低长期利率以鼓励家庭和企业进行新的支出和投资。债券购买还可以通过暗示美联储将利率长期维持在低于市场预期的意图来降低长期利率。

　　根据美联储四年前发布的备忘录，美联储官员在2003年和2010年之前就研究过收益率上限。

　　当然，这种做法也有风险。如果投资者因为认为美联储可能放弃钉住利率(例如由于通胀意外加速)而变得不愿购买债券，那么美联储将不得不自己增加购买量以维持钉住利率。

　　1947年就发生过这种事，当时美联储提高了短期收益率的上限，同时维持长期收益率的上限。长期债券收益率对投资者的吸引力突然下降，他们也可能对美联储限制上限的可信度表示怀疑。结果，美联储不得不购买更多债券来捍卫上限。到1948年底，其债券持有量从不到10亿美元增至110亿美元，占其投资组合的一半。

　　一些官员认为，与2012年至2014年的债券购买计划相比，限制收益率的做法可以达到同样的刺激效果，而购买的债券数量却可以少得多(2012年至2014年美联储购买了超过1.6万亿美元的美国国债和抵押证券)。前美联储高级经济学家、现在担任投资顾问公司PGIM Fixed Income首席经济学家的内森·希茨(Nathan Sheets)说：

　　“如果你能让自己相信自己可以管理退出策略，并且不太担心失去对资产负债表规模的控制，那么这种做法(限制收益率上限)是非常强大的。”

　　例如，日本银行自2013年推出量化宽松计划以来就一直在购买10年期政府债券，但自2016年年中官方承诺将收益率固定为零以来，购买的债券数量有所减少。华盛顿彼得森国际经济研究所(Peterson Institute for International Economics)所长亚当·波森(Adam Posen)说：“日本央行基本上已经做好了”，成本“比最初想象的要少。”

　　美联储未来的计划可能是这样的：如果美联储将利率降至零并得出结论认为有可能将利率维持在零至少两年，则可以通过限制2022年1月之前到期的所有国债的收益率来提高这一承诺。美联储前资深经济学家、现在耶鲁大学任教的威廉·英格里德(William English)说：

　　“它具有一定的吸引力，可以加强前瞻性指导。您将在很长一段时间内保持低利率，这就是‘您真正的意思’”。

　　为了降低长期收益率，美联储可以将这种方法与通过传统的量化宽松政策额外购买的长期债券相结合。美联储理事布雷纳德在去年11月的一次演讲中为这些做法提供了理由：在固定的时间间隔内将短期债券的收益率作为目标，可以缓解对退出策略的任何担忧，因为投资组合将自动清算。她说：

　　在上限期满之后，“根据该计划收购的任何债券都将自然发行，从而平稳而可预期地取消该政策。”

　　一个棘手的问题可能是如何确定收益率曲线与钉住汇率之间的距离。美联储前主席伯南克经常辩称，其所持债券的期限和风险状况(而非规模)，决定了债券购买刺激经济的程度。在这种思想下，购买长期资产提供了更多刺激。

　　迄今为止，日本针对长期证券的计划进展顺利，但目前尚不清楚日本官员将如何结束该计划。